姜禄彬个人o

作者简介：山东青岛人，在一个地产商家庭长大，年小学一年级接触股票投资，青少年时做过专业电台播音主持，年代获得过两届青岛市演讲与朗诵比赛青少年组冠军。

作者家族早年参加革命，年代担任北洋军阀吴佩孚部参谋长，国民政府监察院监察委员，抗战时担任地方抗日军队高级指挥员，与日军在山东省作战八年，这支部队及后代子女此后出了一位上将和多位将官。新中国建立后，年作者祖父在朝鲜担任志愿军汽车兵部队文化教员，在长津湖战役中负伤。作者宗族三位长辈在志愿军汽车兵部队中于年2月、3月、10月先后战死，被追认为革命烈士。年作者祖父在上甘岭战役中作为志愿军汽车兵部队军官，为阻击美军进攻，作者祖父负重伤，该部队大部分官兵都牺牲在上甘岭，最终成功坚持至援军赶到。

作者青少年时，作者家庭担任一家大型国有企业党委书记，希望作者能够像北海舰队司令员苏军一样就读苏联伏罗希洛夫海军学校，继承家庭坚韧顽强、克己复礼的军官传统，这是作者后来念乔治华盛顿大学的主要原因。

作者曾经念书时不够用功，祖父告诉作者，无论曾经多么风光的宗族，都会有沉浮，无论曾经多么风光的人，人生总会遇低谷，然而狭路相逢勇者胜，只有具有信仰并且扎实做事的人，就可以战胜困难。作者自此以志愿军官兵不畏牺牲、向前冲锋的精神为信仰，常想念志愿军特级战斗英雄杨根思之勇。这种信仰使得作者一直具有向前进，把事情一件一件做好、做完的决心、勇气、意志与信念。

作者曾做过投融资业务，能独立完成一级IPO和并购项目的财务尽调与整套底稿写作。作者留美多年，毕业于密苏里州立大学金融工程系与会计系、乔治华盛顿大学金融系，在高校里学习十年整，系统学习了金融学、会计学、应用数学、计算机四个专业课程。留学期间以专业第一名成绩获全额奖学金（GRE满分），美国注册会计师，回国后工作于券商研究所，目前主要从事以股票与股指期货为主的研究工作，获得过新财富策略方向核心分析师。作者证券研究基本功扎实，可以覆盖A股29个行业家公司，能做技术分析和企业估值、亦可完成宏观组和金工组工作。

作者现居上海，身高，长得好看，生活简朴。作者没谈过恋爱，忠于家庭，写这个证券研究系列连载既为工作交流，也为相亲。作者认为，世间姻缘，皆有因果，每写一篇连载，就会离爱情更近，因此作者写报告时，始终保持认真与勤勉的态度。除证券研究外，作者工作之余也参加健身运动，学习歌曲及舞蹈。

前言：

做证券研究的人，跟古代农民一样，很多时候是靠天吃饭。因此证券投研事业开始时会有福祸相依、输赢无定的漂泊感。有一次我见到位机构销售，他接待一位产业客户，跟客户热情说道：“股市挣钱很容易。”

我心想，证券行业都深知股市挣钱极为不易，机构销售难道会认为股市容易？后来，我领悟了这位机构销售讲的真正意思其实并不是股市挣钱容易，而是比喻客人在他这里做交易风水好、事业能兴旺之意。

相亲联谊活动里，一个姑娘站起来介绍说，她很喜欢舞蹈，于是工作后到北京舞蹈学院进修了一年，后来又来到上海，生活的漂泊与事业的努力让她单身到现在。我深以为然，做证券研究也是一种漂泊的生活，所以卖方策略以前出过一个报告集叫《无尽的探索》。

我漂泊过挺多年，我留学住在密苏里州时是住在一座灰褐和米红两段式的四层小楼，尖圆顶和斜塔相伴混搭，并带有一条维多利亚式的回廊。我那时到密苏里国家公园里拜访年代美国南北战争旧战场，在返程一个牛排店里，老板晒出照片说，三任美国总统老布什、克林顿和小布什都在他的牛排店用过餐。文学课上教授放了张海明威的年轻照片，20岁的海明威梳着油亮的头发，瘦削的脸庞上眼神坚毅，与后来更为有名的不修边幅的大胡子暮年海明威形象大相径庭，教授说人生就要像《老人与海》一样奋斗，年轻人你们快点往前闯吧。

我曾经见过希拉里、鲍威尔、拉加德这些大人物，随着中国留学生人口流动的大潮，辗转路过密苏里、华盛顿、上海，我并没有真正融入过哪座城市，但总是想起青岛家乡那个非常干净而又闲适的社区。虽然漂泊的人喜欢讲述历史立一个坐标，但其实我们中国人自古就有这样的习俗。年的初夏，英国哲学家罗素在一批中国友人的陪同下坐轿子登山。罗素注意到，同样介绍个居住的地方，欧洲人会首先告诉你这个地方的交通设施等实用信息，而中国的陪伴者则会告诉你历史的意义，比如说古代某个诗人曾经隐居在这里。

证券分析师很多都单身，我想其中的重要原因是因为A股所需要掌握的历史知识体量较为庞大。一位女生笑笑对我说，那你说买股票需要什么知识？

我把桌子上的点心摆开，我说你肯定听过三只松鼠和恰恰食品。这两家著名的公司都来自安徽芜湖，徽派炒货形成有历史原因，年代曾经出过著名万元户傻子瓜子年广久。由于安徽的坚果炒货产业起步早，让当地形成较为完整的坚果加工产业链，不仅有从挑拣机、剥壳机等各种加工设备入手的生产企业，也有做坚果添加、保鲜干燥等配套企业，正是在这样的配套基础上，来自全国各地的原材料或成品才能在合肥集散。

女生笑道，从洽洽食品到三只松鼠，这就是你们证券分析师讲的消费升级概念吧？

我想了想说，如果一个实习生刚刚接触写证券研究报告，他会讲述中国食品工业成长的历史。但是我更关心单品、渠道以及新零售系统的问题。举一个例子，年广久可以年就靠炒瓜子挣到万，这就说明，瓜子是一个大单品市场，同样的，核桃这个大单品也同样孕育出了三只松鼠和养元饮品。

通常在西方食品饮料领域，投资人判断一家公司能力的根据是品牌价值，其决定了消费者心智份额，以及在此基础之上的定价能力，而定价能力最终决定了一家公司的盈利。因此，我们常看到雀巢、伊利、可口可乐等食品饮料公司，每年在各种渠道疯狂投入广告和品牌活动来打造品牌忠诚度，拉动消费。

在一开始，恰恰也是如此，它在年成立，通过央视广告的推广加上21世纪初渠道端商超的快速发展，让洽洽成为一个全国性品牌。洽洽瓜子占据了国内包装瓜子最大的食材份额，大约占到全国市场亿元市场规模的40%。瓜子是护城河很低的行业，但是一旦形成品牌和生产渠道规模壁垒，对手也很难低成本进入。

在任何一个行业，任何一个单品里面的竞争是非常残酷的，但是往往差异点就在那么一点点之间。大多数地方大家都差不多，但是如果公司比别人效率更高，这种效率包括产品开发的效率，采购的效率，配送的效率，同时还有跟消费者沟通的效率，订单处理的效率，这家都比竞争对手高，加起来就不会是一点点的竞争优势。

三只松鼠就是一家定位纯互联网食品的品牌，其IP化、人格化的品牌营销方式，是伴随着电商红利的爆发期。三只松鼠保持着供应链的高效和市场的灵活反应，它维持左右个SKU，每年的上新与淘汰涉及大约个SKU。尽管外界可以把三只松鼠看作一个以市场为导向的快时尚消费品牌，既要好吃也要好看、有趣。但是三只松鼠做的最成功的一件事，是打造符合电商渠道的单品，通过在线上卖坚果产品。这与它的坚果老前辈洽洽食品成功打造符合商超渠道，在线下卖单品本质是一样的。

姑娘说，既然你这样说，来伊份当年的基础要比三只松鼠好，这种零售食品连锁店又为何没能做成电商呢？

我说，来伊份是做线下社区店的思路，线下的包装都应该是小单位的，一块两块就能购买的，用户可以有多种选择，这跟线上的逻辑完全不同。在线上比如9.9元卖一件三只松鼠产品，毛利率达到50%，零食销售高可能还是不赚钱，但三只松鼠的纸皮核桃成箱卖的时候，它的毛利率只有20%，可依然是赚钱的。

这其中本质原因在于电商线上销售需要把客单价做高。这就意味着，在线上除了要卖标品以外，更核心的在于卖量贩及组合产品。由于线上会有囤货的属性，所以在线上其实可以把整体的价格做低。而又随着客单价做高，进而去平摊快递费用，从而产生利润。然而在线下不需要追求客单价，只要追求转化率和消费频次，便能长久的坚持下去，线下最核心的部分是用户的体验感，以便完成线上不能完成的部分。

姑娘说，你说了单品和渠道，那么什么是新零售系统呢？

我想了想说，年10月，马云在阿里云栖大会上第一次提出“新零售”，这意味着新零售系统的建立已经越来越重要。无论如何，多元化消费场景替代过去单品为王的时代已经到来。一直贯彻这个思路的是良品铺子，它的运营思路在于，把市场空间足够大的品类做成店内销量最高的商品。与三只松鼠不同，除了零食这个泛概念，它并没有一个像坚果那样的强势品类。但公司认为，“丰富”是良品铺子的核心竞争力之一。他们的管理层思考更深远，因为在规模达到十亿级时，早就不是靠某一个单品能解决的问题了，而是全品类竞争。顾客的口味会变化，总吃一个东西会吃腻，而坚果毕竟也只是零食的一种。

这就意味着，在多元化消费场景下，渠道也同样需要多元化。如今不管是来伊份还是三只松鼠，亦或是良品铺子，大家都认准了一条门路，就是全渠道发展。即线上的想杀入线下，线下的想反攻线上，二者的终极目标就是流量。来伊份与三只松鼠，都开始逐步打造“电商渠道+无线自营APP+线下体验店+城市仓储”的全渠道营销模式。

全渠道零售的模式，其实是要打造成一个让消费者以自己喜欢的方式，随时随地随意来体验到良品铺子、来伊份、三只松鼠的产品和服务，而且获得一致的消费购物体验。背后的逻辑就是你要把它打通，首先渠道之间的运作要通，例如客户去了门店，客户在门店的购买记录，获得的权益、积分，包括促销的行为方式，卡券，在各个渠道中要互通、打通；第二，商品要通，促销通，消费者信息通。

全渠道的库存系统，订单系统，包括物流系统，这些东西独立来看是一个相对比较成熟的系统，但是把它整合在一起。就是基础设施，以技术为核心的基础设施。这个基础设施意味着效率，对零售企业来说效率是核心和关键。也好，看沃尔玛也好，天猫和京东也好，他们都是用效率战胜了别人。

女生说，那么说说爱情吧。你认为三只松鼠当年敢于把一切资源都赌在电商上，它的成功，是不是说爱情其实是要赌的？

我想了想说，三只松鼠并不是在赌。爱情跟做生意一样，你不会了解对方的一切，但是你决定包容对方的缺点，认可他的优点，这并不是赌，而是责任与善良。我们只能做好自己，充满信心，静待未来。

联谊活动回来，深夜里我在办公室里，看了比较经典的五支长保质期零食类投资标的。我认为，恰恰食品应当列入股票池中，它是股票池里中上等水平的一档，也很可能是最好的零食类投资标的之一。这是因为，洽洽食品的主力产品为葵花籽（占主营业务比例67%，毛利率35%）、以每日坚果为代表的坚果类（占主营业务比例12%，毛利率19%），瓜子是休闲零食中最大的单品，年瓜子消费总金额亿元，预包装瓜子占比70亿元，而洽洽瓜子业务营收28亿元，占比预包装瓜子的41%市场份额；每日坚果品牌规模较小，年沃隆每日坚果营收为8.5亿元，恰恰每日坚果营收为5亿元，百草味每日坚果营收为2亿元。

在休闲零食类投资标的中，洽洽食品的线上和线下渠道都做的比较好。几乎覆盖了全国30多个省的线下销售网络，瓜子加坚果的双主业路线也使得产品更加丰富，而三只松鼠和好想你等竞品线上和线下渠道不及洽洽食品完善，这就使得洽洽食品在食品保鲜、原料生产、营销团队的优势已经实现了纵向一体化，使得品质和成本都可以控制。因此我选择将洽洽食品列入股票池中，并认为是中上水平的一档。

网红股票三只松鼠可以列入股票池中，但它是股票池里很低的一档，原则上不应对它进行投资。这是因为公司的主力产品为坚果（占主营业务比例53%，毛利率28%）、零食（占主营业务比例36%，毛利率29%）、果干（占主营业务比例7%，毛利率25%），公司原先是一家互联网坚果食品品牌，采用代工加贴牌的模式，自己实际不做生产，而是由供应链整合、代工厂代工，实际上是一家食品供应商与终端消费者之间的食品代理营销企业，主要以营销和打造互联网网红品牌为主。因此既无法做到像洽洽食品一样对食品安全进行严格监控，又不能像洽洽食品一样压低其食品生产制造成本。

在年互联网红利开始消退后，三只松鼠开始转型为一家类似良品铺子的零食零售商，通过推出多款不同类型零食爆品，维持其销售和净利润增长，这就需要三只松鼠开始打造电商渠道+移动端自营APP+线下体验店+城市仓储的全渠道营销模式。由于三只松鼠自年7月上市以来，其融资目的为建立全渠道营销网络、升级供应链体系、升级物流及分装体系。由于三只松鼠在年底之前是在由原先的轻资产向重资产转型，投资者难以从持有股票中获益，所以，尽管我选择将三只松鼠列入股票池里最低的一档，但我认为通常不应将其买入。

曾经的网红来伊份不适合列入股票池中。这是因为公司定位于一家线下休闲零食生活馆，位置在于江浙沪地带并以上海为中心。来伊份是早期网红零食零售商，其特点为门店内品类众多且分量小，迎合了江浙沪富裕地带人群对零食的消费升级需求，然而目前江浙沪地区零食销售受到了线上单品爆款零食生产商例如三只松鼠、好想你旗下百草味的竞争，线下营业收入受到削减，然而门店租金和人力成本却在不断提高。另一方面，来伊份原本社会福利属性较强，其线下门店可以解决农产品过剩和社会就业问题，因此企业易受到政策扶持上市而在资本市场上其营收和净利润却很难快速提升，因此该类企业作为网红由被新一代互联网零食网红品牌三只松鼠超越。

与此同时，来伊份原先非核心地带开店的方式，针对的客户群体较大比例是上海富裕地区的中老年人，而互联网零食品牌则多是针对20到40岁的年轻年龄段，因此来伊份品牌和目标客户群体需要更年轻化，这是来伊份需要解决的问题。我认为来伊份的全渠道流通思路无法成功，即使其线下大量开店，由于其供应链管理弱于同类型的良品铺子，因此也难以形成全国性布局后的规模化生产效益。因此，我选择不将来伊份列入股票池中。

自主制造食品企业盐津铺子不适合列入股票池中，这是因为公司没有采用像三只松鼠或来伊份那样的OEM轻资产运营模式，而是采用包含食品生产制造和销售环节的全产业链重资产经营模式，它是一家小品类休闲食品自主制造企业，其营销渠道高度依赖商超连锁KA模式，而近年来商超连锁受到电商冲击，导致其最重要的渠道端不断萎缩。盐津铺子的另外一个问题是，由于它采用食品自主制造的方式，而消费者口味变化较快，例如企业的主力产品豆干类零食逐渐被烘焙类零食所取代，而小品类休闲食品又很难诞生出一个细分领域像坚果一样高定价、高销售额的大单品，这就使得其电商业务也很难发展。因此，我选择不将盐津铺子列入股票池中。

好想你亦不适合列入股票池中。这是因为公司的主力产品为以百草味为代表的坚果类零食（占主营业务比例44%，毛利率26%）、红枣类（占主营业务比例17%，毛利率39%）。好想你的营收与净利润高度依赖年8月所并购的百草味，互联网品牌电商百草味的营收已经占到公司总体营业收入的80%以上。

好想你目前面临两个问题：第一个问题是它原本的主业枣类产品深加工利润较薄，然而因为地方政治与社会责任原因，它仍然无法将枣类业务舍弃，又不能像三只松鼠与良品铺子一样将资源倾斜至快速增长的电商领域，这就使得百草味在线上份额增长缓慢，与三只松鼠和良品铺子差距进一步被拉大；第二个问题是百草味需要重新建立线下渠道，然而作为食品零售商，它在资金端优势不如三只松鼠、在上下线渠道整合能力上不如良品铺子，这是因为好想你这种与洽洽食品一样走薄利多销产品的线下销售路线，对门店的要求实际上与良品铺子和三只松鼠这种走线下多品类产品零售商的模式并不相同，由此好想你与百草味的整合也不会顺畅。

从企业发展角度看，好想你在商业模式上是不如三只松鼠与良品铺子有一个较强有力和一致的领导方向，它的管理层经营理念会有利益矛盾，这是好想你在年底完成并购后股价一路下跌的主要原因，因此我选择不将好想你列入股票池中。

我在年10月份写过一篇《我眼中的食品饮料股》，那时我重点讨论了白酒和乳制品，我并没想到这个连载会写这样漫长，于是我写了20万字，对食品饮料里的啤酒部分、休闲零食部分股票进行了整理。我预计将分为四篇发出，这是第二篇。

我10月初参加联谊活动的时候，当时因为埋头写稿，体重是斤，一个女生跟我说要减重量，我到12月初是斤，我认为现在的我，对待爱情，更加有信心，这使得我认为减少这10公斤体重是一件非常有意义的事情。

正文：

食品饮料股产业链与投资标的梳理之二：

接下来我们谈一下零食行业，先从瓜子开始。瓜子是护城河很低的行业，但是一旦形成品牌和规模壁垒，对手也很难低成本进入。洽洽瓜子占据了国内包装瓜子最大的食材份额（现约占到全国市场份额的40%，整个瓜子市场规模在亿左右）。不过，电商时代来临之后，洽洽单一品类的体量天花板越来越明显了，以经销商为主的渠道，反而限制了洽洽的品类创新。

以前人们夏天吃水果，冬天吃炒货，坚果炒货主要集中在冬季。瓜子算是坚果品类里比较特殊的，体积小价格低，有一定的成瘾性和社交属性，袋装瓜子更容易保存和流通，但整个瓜子产业的盘子还是有限，上40亿规模的品牌只有洽洽。

洽洽在年成立，通过央视广告的推广加上商超的快速发展，让洽洽成为一个全国性品牌。回头来看，洽洽的成功是有一些运气成分的，想按同样的路子再次成功很难很难，反而是类似来伊份的连锁发展被很多零食企业学习，如百草味、良品铺子。跟超市和卖场相比，专业连锁店让消费者的购买非常便捷场。

徽派炒货形成有历史原因，本地炒货出名，产业也主要围绕坚果炒货做配套。洽洽一直以葵花籽为经营核心，并将供应链做深，原料主要采用公司+订单农业+种植户的采购模式，有原料地生产厂和销地生产厂，就地生产做好成本控制，而且有自家的种子公司，其瓜子产品生产机械化水平非常高。

安徽的坚果炒货产业的优势在于起步早，让本地形成较为完整的坚果加工产业链，不仅有从挑拣机、剥壳机等各种加工设备入手的生产企业，也有做坚果添加、保鲜干燥等配套企业，有这样的配套基础，来自全国各地的原材料或成品才能在合肥集散。

三只松鼠是一家定位纯互联网食品的品牌，其IP化、人格化的品牌营销方式，跟当时的传统零售企业明显不同。年双十一当天，三只松鼠销售额在淘宝天猫坚果行业一跃成为坚果行业第一，日销售额近万，打出了名气，从此开启增长之路。三只松鼠最大的特点之一是周转速度快。三只松鼠维持左右个SKU，每年的上新与淘汰涉及大约个SKU，除个别主力品类外，大部分品类不做深耕，以保持供应链的高效和市场的灵活反应。外界可以把三只松鼠看作一个以市场为导向的快时尚消费品牌，既要好吃也要好看、有趣。

年3月电商流量也见了顶，三只松鼠的办法是从竞争中找增量，看别人有什么爆款，凭借反应速度也迅速上，稳固行业地位。另一个解决办法是开拓新品类，从财务回报来看，三只松鼠能赚钱也不是因为坚果，而是随着零食品类占比的提高、才逐渐有了利润，目前坚果品类已经降到了三只松鼠总营收的一半左右。

三只松鼠抓住了电商品牌的空档期，待线下品牌走到线上之后，这个窗口便会逐渐封闭。目前休闲食品最大的年轻消费群体都习惯于通过网络消费，三只松鼠已形成很强的品牌效应。未来的新进入者除非能够拿出百亿量级的资金往市场砸，否则很难撼动如今的休闲零售市场格局。如今，良品铺子、三只松鼠、百草味（好想你）被认为是休闲食品市场的三巨头。

在当下的零食行业，同质化比较严重。行业上游没有技术壁垒，产品难以拉开差距，品牌和销售渠道是竞争的核心。不管是竞争还是发展的需要，三只松鼠正在要走向线下，跟良品铺子、百草味趋同竞争。如今休闲食品的线下销售额占比超过85%。

三只松鼠面临的一个问题，低毛利率如何布局线下。目前三只松鼠线下主要走阿里零售通渠道，这样只有一层分销的线下渠道，三只松鼠还是可以运转。目前，直营的松鼠投食店有60多家，大多布局在一二三线城市的大型ShoppingMall一楼，面积两百平以上，重点做品牌形象展示，年计划做到家。

在休闲食品的总销量里，坚果炒货的销售量达到行业规模的23%。但如今，进口坚果成为行业的“新贵”，袋装坚果市场竞争激烈，电商渠道也使坚果购买不再受地域、季节的限制。从瓜子到坚果，再到零食全品类，徽派炒货随着时代的脚步迭代升级。随着“3+2”巨头（良品铺子、三只松鼠、百草味，以及来伊份、盐津铺子）的上市或IPO，零食行业的升级之路以更广泛的方式已正式拉开。此前“3+2”巨头的两三家均已先后上市，其中年被好想你收购的百草味实现了弯道上市，专注线下的来伊份在年上市，百年老店盐津铺子于年1月被核准A股主板发行。

这些零食企业可以被分为两派，其中以三只松鼠为代表的电商派，规模大而毛利低；以来伊份、洽洽食品等为代表的线下派，相较之下，毛利、净利较高。比如三只松鼠年营收70.01亿元，毛利率为28.25%，净利润只有4.04亿元。而作为线下派之一的洽洽食品，营收虽远低于三只松鼠，只有41.97亿元，但毛利率为43.91%，几乎属于最高水平，净利润甚至高于三只松鼠，为4.33亿元。

在过去的几年间，中国零食市场快速增长。有数据显示，中国休闲食品市场规模从年的亿元增长至年的亿元，年均复合增长率达到6%。而根据中商产业研究院的统计，年中国休闲食品市场规模超0亿元，到年市场规模有望达亿元。可见，虽然同属于饮食相关行业，零食市场的规模要远大于餐饮外卖市场。根据第三方数据，良品铺子年的终端零售额超过80亿元；三只松鼠年营收70.01亿元；百草味年实现营收38.88亿元，零食市场三巨头年总收入超过.95亿元，在总体量0亿元的整个市场中，合计占比3.78%。

年商务部流通产业促进中心发布的《消费升级背景下零食行业发展报告》显示：随着消费升级步伐加快，零食行业已从以简单补充饮食需求为核心的粗放经营“1.0版”，居民健康生活理念崛起时代、以改进产品品质为根基的“2.0版”，考虑多元消费场景、融入文化休闲元素的主题零食品牌“3.0版”，发展到贴合顾客物质消费、精神愉悦全方位需求，继而企业与客户彼此互动共同实现自身社会价值的“4.0版”新时代。

年6月18日，在线上大战开展得如火如荼时，线下的零食市场也在无声间展开了角逐。无论是电商派还是线下派，在新零售之风刮来时，所有的零食企业都不得不参与到这场有关渠道、用户与供应链的变革中。以三巨头为例，起家线下的良品铺子，背靠好想你诸多实体店的百草味，无疑在这一竞争中先声夺人，至于三只松鼠，其也认识到属于它的电商时代已经过去了。

与之相比，截至年年底，三只松鼠的线下体验店仅有53家，主要通过零售通、新通路等进驻线下市场，但在用户服务、数据采集等方面并不占主导。在全渠道已成为行业共识的背景下，“全渠道营销网络建设项目”几乎成为所有近来IPO的零食企业在招股书中透露的募集资金用途之一。比如，良品铺子计划三年内在这一项目上利用募集资金4.46亿元；三只松鼠计划两年内在这一项目上利用募集资金2.13亿元。

在用户粘度不强的零食行业，这几乎可以说是其升级的唯一路径。投资者曾对三只松鼠的用户消费频次进行了研究，数据显示，年其仅消费一次的用户占比为65.54%，结合69.59元的平均单次消费金额，说明为它带来流量的更多是新客户而非老客。据统计，从年到年，我国零食行业总产值规模从.36亿元增长至.4亿元，到年，零食行业总产值规模将接近3万亿元。

年9月19日上午9点，三只松鼠在天猫平台累计销售突破亿元。三只松鼠就这样和比它资历要深的百草味、良品铺子站在了同一位置上。三者乘着电商与互联网的东风，成了零食王国的霸主，身后紧紧跟着恰恰、来伊份、口水娃、自然派等。除了这些零食企业，还有老牌零食企业如旺旺、娃哈哈等。

认真比对三只松鼠、百草味、良品铺子等零食企业，可以由坚果类、豆制品类、猪肉脯、辣条这几大休闲零食之王的供货商所在地，发现隐藏的美食产业脉络。若是瓜子、松子、花生、核桃类的炒货，它们大多来自杭州临安。临安是杭州市的一个下属县级市，盛产山核桃。山核桃是很娇气的树种，唯独在临安长得好，临安山核桃粒大壳薄、果仁饱满，与美国碧根果齐名。每年9月，上山打核桃是临安人雷打不动的行程。山核桃催生出了许多坚果炒货厂商，他们聚集在龙岗镇、清凉峰镇、岛石镇。年时，临安山核桃种植面积就达48万亩，年产量约1万吨，占全国总产量的40%，网销额达18亿。临安坚果加工总量占全国的30%。三只松鼠过去3年的供应商，有5家在临安。

老牌炒货如洽洽、小刘瓜子，新秀如三只松鼠，都是安徽的。炒货江湖里有一个“武林盟主”中国食品工业协会坚果炒货专业委员会，下辖浙江省山核桃产业协会、河南省坚果炒货商会、宁夏向日葵产业协会、铁岭市榛子协会等，可见行业竞争之激烈。预计到年，中国坚果炒货销售规模将超0亿元。坚果品类是如今新兴零食品牌的必争之地，这块大蛋糕下，炒货江湖暗流涌动。

猪肉脯的产地也很集中。“零食界BAT”百草味、三只松鼠、良品铺子的猪肉铺都来自江苏靖江。猪肉脯真正将它发扬光大的却是江苏靖江。靖江猪源丰富，又靠近上海，这是最初在此处办猪肉脯加工厂的人所看重的条件。猪肉脯品牌有很多，譬如厦门黄胜记、新加坡林志源、新加坡美珍香等，但若问靖江人最爱吃哪种猪肉脯，“双鱼”一定战胜这些品牌。

与其他普通猪肉脯不同，靖江猪肉脯偏硬，因为它不是打碎的肉糜，而是用猪后腿上的肉制成，剔骨、去膘、去筋膜、去碎肉，取其纯肌肉烤制，完全不加淀粉，肉片一丝一丝可见纹理。如今，靖江拥有40多家猪肉脯加工厂，供应着许多大大小小的零食品牌，想要吃到正宗靖江猪肉脯，倒也不是一件难事了。

豆腐干，有两个地方必须榜上有名，分别是四川南溪与湖南武冈。这两地的气候与土壤，都十分合适种植大豆农作物，南溪豆腐干用的是当地秋大豆，武冈豆腐干用的是湘春大豆。南溪豆腐干最大的一波扩张是在年，那一年奶制品因三聚氰胺事件遭遇滑铁卢，从营养价值上，豆制品是奶制品最好的替代品，一时间“豆贵奶贱”，南溪豆腐干有了销路。仅徽记一家，每天就要生产60多吨豆腐干。

电商兴起后，南溪豆腐干迎来第二次春天。年仅徽记一家的年产值已达近8亿元。年时，南溪约有40家豆腐干作坊、10家工厂，年总产值达30亿元，80%都销售到外地。谢娜代言的“好巴食”所属食品公司徽记，就在四川南溪。武冈有“中国卤菜之都”之称，卤豆腐和卤铜鹅相当有名。年时，武冈大豆的种植面积就已达6万亩，卤豆腐加工企业和经营户达到多家，产值达2.7亿元。

辣条江湖也分南派北派。南派以湖南岳阳平江县为“带头大哥”，它是辣条最初的发源地；北派则以河南漯河马首是瞻，对“带头大哥”的位置虎视眈眈。第一个将平江辣条带到河南的，是卫龙辣条的创始人刘卫平。将辣条推向C位的就是他。据统计，卫龙一年能卖出多亿包辣条，它和三只松鼠手牵手，大概能给地球织一件厚实的毛衣。不过，辣条虽在全国各地到处开花，但做辣条的大多是平江籍的人，平江不仅输出辣条技术，更输出辣条人才，基础位置不可撼动。

年，全国辣条总产值亿元，平江县占比超过三分之一，达亿元左右。全国0多家辣条企业中，平江县有家，占三分之一左右。因为卫生问题，辣条向来是“3.15”常客，为了推动辣条高端升级，改变大众对辣条的刻板印象。南北派合力使了不少劲。

零食是与“主食”相对应的食品，长期以来并不属于必需消费品。不过，近年来零食品类越来越丰富，坚果炒货、蜜饯果干、膨化食品、肉干肉脯、糕饼点心、糖果巧克力等可谓应有尽有。按行业分类来看，蔬菜、水果和坚果加工、肉质品及副产品加工以及方便食品产值规模位列零食总体规模的前三位，占比分别为26.5%、21.22%、18.01%。年，全国人均可支配收入实际增长6.5%，恩格尔系数降至28.4%，比年下降0.9个百分点。

靠红枣起家的好想你，在完成对杭州郝姆斯食品的收购之后，主营业务从原来的红枣系列拓展至坚果类产品。甚至外资品牌卡夫亨氏也加入了混合坚果大战，年卡夫亨氏旗下年销售额十亿美元级的坚果品牌绅士进入中国市场。休闲零食的这条赛道变的异常拥挤，行业低门槛、产品同质化，不同品牌之间的竞争日益加剧，而在这场竞争当中，价格策略、供应链管理、营销方式上都呈现出多样化的趋势。伴随着互联网电商的崛起，零食界的后起之秀三只松鼠、百草味、沃隆每日坚果等借道电商。在此之前零食领域，坚果类产品从来不是主流，糖果、糕点、薯片才是。

据澳洲坚果协会数据，智研咨询发布的《到年中国坚果行业市场深度调研及投资前景分析报告》显示，仅年中国夏威夷果进口量达到2.01万吨，同比增长.20%；进口额增加至.5万美元，同比增长.53%。年春节期间，沃隆进行调研，发现原本应该是国内坚果销量最好的时候，但发现罐装、袋装、礼盒装等大包装坚果销量增长乏力，因此认为市场变了。年，沃隆最先推出了每日坚果。这种将坚果和干果组成小包装的产品一经推出便受到极大欢迎，引领了坚果小包装的潮流。年沃隆销售额突破了10亿，占据了每日坚果品类近50%的市场。

消费者偏好的转变倒逼着产品创新，每日坚果的火爆是有消费升级红利的，现代人不仅仅是注重零食的口感，更注重零食的营养、健康，每日坚果是将不同种类的零食配比之后刚好满足消费者的需求。小包装食品更容易控制摄入量，大包装零食尤其坚果类食品，如果储存方式不当，很容易受潮，而小包装零食就可以解决这些烦恼。坚果零食在内的休闲食品进入门槛较低，主体数量众多，产品同质化严重，属于充分竞争市场，这导致行业的整体毛利率水平并不高。

广义上所有的零食是同一种产品，都能在一定程度上互相替代，甚至做鸭脖的绝味食品、周黑鸭也有可能成为坚果零食的竞品。年下半年坚果迎来爆发期之后，吃到电商红利的巨头们也面临着线上流量的瓶颈期，随着众多品牌推出了自家每日坚果系列，增长逐步趋缓，预示着坚果竞争进入下半场。从数据上看，年到年，沃隆每日坚果的市场增长率是%左右，～年的市场增长率已经降到%，到年的市场增长率更是降到50%，市场正趋于饱和。

在产品方面，坚果零食的形式及包装都发生了变化，例如坚果从有壳变无壳、单品变复合、粗加工变深加工。从过去的单一口味逐渐转变为奶油/椒盐为主，再到多口味的坚果+果干混合；从散装称重变为g左右的袋装，再创新开发出每日坚果这一品类。还有专门针对不同人群开发的每日坚果，例如针对孕妇群体，三只松鼠针对孕期女性的补血需求，开发了孕妇装每日坚果。

食品领域的产品创新呈现出“短频快”特征，70%新品为短周期，市场存活时间少于18个月。而在拓展渠道上，良品铺子的做法是以打造新的购物场景为切入点，建立线下智慧型门店和无人零食货柜，开体验店和快闪店。洽洽小黄袋成为业绩新的增长点，洽洽年财报显示，在优势业务葵花籽类产品的毛利达到了35%，但坚果类的业务毛利率才只有19.17%，宁愿舍弃更高毛利的葵花籽业务也要切入坚果市场，这是洽洽转型期背负的高额代价，好在坚果业务的增长率达到.15%，远高于市场预期。

好想你，作为一家以红枣零售起家的上市公司，在连续多年的业绩下滑之后，下血本收购风口上的坚果品牌百草味。坚果生意救了红枣第一股，目前好想你的主业渐渐被坚果类产品取代。百草味所在郝姆斯(好想你旗下子公司)的营收占到好想你的比例高达78.56%。换言之，坚果业务成为好想你业绩增长的新引擎。-年美国传统休闲食品的年均复合增速约为3%-4%，而健康休闲食品的年均复合增速在10%以上。由于电商和线下渠道的拓展，市场容量正在进一步扩容。

中国食品工业协会的统计数据描述了这个容易被忽视的市场。中国休闲食品行业年产值已经从4年的亿元，增长至年的亿元，CAGR（平均年复合增长率）达到16.7%。市场预计到年仍将保持高速增长，将会从年的亿元，增长至年的5亿元，CAGR将超过17%。

和大家耳熟能详的智能手机市场相比，这个热火朝天、集中了包括华为、小米等一众明星企业在内的科技行业，年增长率已经连续三年一直处于可怜的个位数，年为9.4%。年零食行业的线上销售数据统计测算出，仅三只松鼠、良品铺子、百草味三家线上实现了92.64亿元售额，同比增长22.58%，高出行业增速将近9个点。行业头部三强企业吃掉了线上市场25.81%的份额，并且和年相比，这个数据增加了1.85个点。行业集中度已经越来越明显。

一方面市场规模在扩大，另一方面毛利率却在下降，更要命的是行业里的几家龙头企业利润率都在平均线以下，这样的场景和当年家电行业极为相似，大公司为了抢地盘，不得不牺牲暂时的利润。作为休闲零食行业里的“销冠”，也是各家出货量最大品类坚果，各个品牌之间并无太大的产品差异，有些单品甚至还“共享”供应商，这导致了友商之间利润率不相上下。同时由于产品的可复制性太强，好不容易找到了高利润的爆款新品，可是往往一两个礼拜之后，类似的产品就铺满了全网。

良品铺子和三只松鼠的用户中，分别出现了“政府及事业单位、年轻女性、医生”和“一线城市，北京、上海”这样的标签。显然，在零食行业的常购人群中，正在分化出消费升级所对应的关键用户。在产品陷入“同质化”到时候，要想继续在市场上捕获更多消费者，大多数的竞争者会采取“价格战”就像当年的彩电行业一样，而这是拉低行业和领头品牌毛利率的重要原因。经验告诉我们，“性价比”一定不应该成为竞争者的核心优势，因为永远会有人比你更便宜。任何基业长青的公司，依靠的一定是品牌，而不会是具体的产品。

百草味相对比较简单，虽然一度砍掉线下门店，不过在被好想你收购之后，已经重返线下，但由于涉及百草味和好想你两家品牌融合的过程，事实上依然在靠销售去带动品牌的传播。最重视品牌的无疑是良品铺子，更愿意在品牌建设上做投入。商品消费能获得前所未有的发展，这并不是因为商品的物质属性，而恰恰是因为现代社会的商品被赋予了越来越多的非物质属性。良品铺子对外发布会员画像显示，其核心消费群体是18-38岁的女性，这个群体的审美喜好，显然不会喜欢“低龄化”的品牌形象。“高端零食”作为未来十年的战略发展方向，明确未来三年实现“良品铺子=高端零食”的战略目标。

万亿级零食市场，目前还处在一个初级竞争阶段，行业里没有任何一个玩家占有10%以上的份额。这个行业里，要想成为有持续规模发展动力的品牌，有两条路：是做聚焦做强品质，亦或是用低价手段争夺大众市场。过去多年，零食市场产品同质化严重，竞争激烈，行业整体毛利水平低。争夺市场份额，打价格战成为业内常态。而对消费者，行业玩家缺乏品牌差异性。要通过做减法，进一步提升企业的各项系统能力，进一步整合各项资源，着眼长远建立一种保持长期竞争优势的差异化能力，树立以“品牌心智”作为定位维度的壁垒。

要实现高端零食的思路，首先，顺应消费升级，把握高端需求。消费升级是市场大趋势，零食消费逐渐成熟，品牌档次分级势必形成;高端市场的潜在需求巨大，例如儿童、孕妇、健康养生、运动健身、时节手礼等细分市场需求增长迅猛。其次，选择差异化价值，摆脱同质低价竞争。目前零食业的产品多以常温、粗加工、口味型为主，科技含量低，产品同质化严重。大部分品牌为抢夺市场份额，以价格战为利器，抢夺“市场销量第一”，导致好产品卖不出好价格，整个行业都不愿意做好产品，拖累整个行业发展。第三，占领行业高地，集聚产业优质资源。

良品铺子创业的初心是成为良心的品质、大家的铺子，“品质第一、其他第二”已经深入每位良品人的信念。消费者对良品铺子的评价是“东西好吃、品质很好、有点小贵”。“高端”是一种讲究。良品铺子认为维持“小贵”，就可以了。换个说法，获得这条价值链的良心利润就可以了，它肯定不是奢侈品。

在线下，一个社区98%的顾客都是熟客，一个店能活下来，只能靠好产品，靠熟客复购。零食消费不是价格导向的消费，它是多元化的、主观性特别强的。良品铺子只坚持一条原则，就是要做最高品质的商品，把产品做得最好吃，最安全，最放心。

有三件事情是良品铺子最为关心的。第一，坚定不移把产品做好，做出最高标准的产品，这最重要。真正的发展依靠这个，未来仍然是公司最核心最值得依赖的路径。第二，强化供应链协同效能，一个好产品，受原料，工艺，环境的影响，也受运输效率的影响，所以，整个供应链能效的协同非常重要。公司是一个零售企业，深度把能效联动起来，是公司第二个重要的地方。第三，加强IT技术能力。数据能够为企业降低成本，提高效率，提升用户体验而服务。数据要能够识别用户，触达用户，能形成运营管理的闭环，这些都在深度的挑战公司的经营能力。

休闲食品行业现阶段还停留在传统原料粗加工，偏口味型产品，公司做高端零食，未来的趋势还是科学和营养健康，重点是跟进原料、辅料、工艺、对产品的口味、口感，这是第一个价值观，也是一个基础层面的。核心理念是要挖掘价值，把产业链的价值提升和放大。为了在年前实现“良品铺子=高端零食”的战略目标良品铺子打破进口零食的壁垒，使巴西松子、夏威夷果、芒果干等进口品类本土化，降低消费门槛。良品铺子也要顺着趋势改变，质量标准要更高，品质要更好，因此，良品铺子在这个基础上给企业、品牌和产品发展重新定位，就是高端。是在市场需求、产业链发展趋势，企业社会价值的角度进行定位。

良品铺子将会做两个重要改变：第一个改变是产品和供应链体系，通过产品和供应链体系满足消费者产品需求，这是一个根本性问题；第二个改变是对渠道、营销、服务产生影响，企业的一切经营要素和经营行为都会随之整个创新升级。例如科龙冰箱是在内地创业，交通成本很高，导致卖一台冰箱才赚10块钱，但沿海的企业卖一台可以赚，甚至更多。这使得企业恶性循环，员工工资最低，技术改造跟不上，质量管理放水，供应商都是最差的，企业的资金也越来越恶化，企业不能进行创新性变革，最终沦落到被收购的命运。

公司要把最好的东西拿下，看行业最高标准质量的产品占比和销售额是不是在增长。但良品铺子的核心既不是瓜子也不是坚果，而是盯着零食做。良品铺子是做零食品类具象化，而食品企业多半都是选择一个产品，把需求具象化。做综合果仁产品的思想是从细分人群健康营养需要分年龄段，做儿童类型的，妈妈类型的，老年人的类型的。在产品使用方面，会做便利装，再做家庭装。

良品铺子高端零食第一提及率在一二线城市达到53%。从客户层面看，忠诚客户的频率在提高，老客复购、高贡献价值的客户频率也在提高。高瓴资本投资良品铺子后，利用其大数据团队，专门为良品铺子研发了一套门店选址系统，预测门店亏损情况，现在预测准确率在不断提升。

洽洽食品（净利亿4.33，营业总收入41.97亿，加权净资产收益率13.61%，毛利率31.16%），洽洽食品主要生产坚果炒货类、焙烤类休闲食品，经过多年的发展，产品线日趋丰富，成功推广洽洽香瓜子、洽洽喀吱脆、洽洽小而香、洽洽怪U味、撞果仁、焦糖山核桃蓝袋系列瓜子、小黄袋每日坚果、山药妹山药脆片等产品。

年洽洽上市后，公司认为瓜子是个大单品，但增长较慢，就在瓜子之外不断推出新品，如喀吱脆薯片、啵乐冻果汁果冻、怪U味怪味豆、奶香花生等，还通过收购洽康推出牛肉酱和豆干。然而洽洽并没能在其他品类复制瓜子的成功，新业务普遍无法盈利。年公司再次聚焦主业，升级瓜子品类，并剥离亏损子公司，出售饮料、果冻、牛肉酱业务。年，公司又推出每日坚果，并把每日坚果的远景定性为另一款爆款；年新品得到市场认可之后，便开始提价，于是18年业绩显著提升。年7月，在洽洽品牌升级会上，公司表示洽洽在瓜子上已经成为行业第一品牌，但企业若要持续发展，需要发展新的业务，因此洽洽希望未来能够在每日坚果品类上分一杯羹。

洽洽食品不足之处为产品同质化严重：焦糖瓜子、山核桃瓜子没出多久就有仿品了，味道还一样，价格还比洽洽便宜，更不要说每日坚果这种同质化严重的产品；品牌溢价能力差：大家对瓜子这类消费品品牌的追求没有那么严重；营销手段同质化：都是铺天盖地打广告；电商迅猛发展，而恰恰这种传统的零食生产商仍然更重视线下渠道的建设，而线下渠道发展速度要比线上慢很多：三只松鼠只用了三年就把洽洽十多年走的路走完了，而洽洽的线上一直做的都不好。

在整个零食、炒货、干果行业，从销售规模、品牌渗透力及细分品类的可延伸拓展性而言，洽洽比三只松鼠、良品铺子等有优势。瓜子这个细分领域，恰恰是做的最好的，市占率高，品质好。洽洽食品也是年7月开始提价一次如果提价后销量没受到影响，后续还会有提价的可能。洽洽相比榨菜而言，产品品种多，有成为休闲食品平台性企业的可能。当然，这个行当竞争太激烈，门槛太低。

洽洽食品优势为食品安全把控好，洽洽有自己的生产基地，质量有保证；三只松鼠等由于生产外包，经常被曝出质量问题。同时洽洽食品的渠道控制好，随处可见，哪都能买。公司线下渠道布局全国，电商渠道与海外市场不断加码线下渠道:经过十多年开拓，公司建立了拥有超过40万线下终端的销售网络，覆盖上到国内中大型城市下到各地县乡。

年8月23日，洽洽食品遭遇了一次“黑天鹅”事件，北京、广州两地市场监督管理局分别发布食品安全抽检结果，发现洽洽食品存在二氧化硫残留量不达标、霉菌检出值超标，检查结果均不合格。消息公布之后，洽洽食品从27元最多下跌至23.7元附近。

公司加强对原料掌控，方向主要是葵花籽和树坚果.目前公司葵花籽自给率已经达到65%，委外加工比例不超过3%。我国坚果人均消费总量与发达国家人均消费量相差很大，我国坚果市场正处于成长阶段，符合消费升级大方向。年我国居民人均坚果消费量为3.53kg/年，换算成每天的消费量为9.67g，距离《中国居民膳食指南》建议的我国居民每日摄入大豆及坚果25-35g仍有很大差距。

洽洽食品的产品质量问题并不是近期才有。年，洽洽食品再陷“臭籽风波”。据食品安全检测网站抽样检查数据，洽洽食品的臭籽率接近20%，质量问题突出。年2月，四川省食品药品监督管理局检测结果显示，重庆洽洽食品有限公司的洽洽原香瓜子g/袋因霉菌不合格。蓝袋、黄袋到瓶颈期，销量放缓甚至负增长，任何时候都要考虑风险，万一出现了要及时回避，此外就是食品安全问题，这个是不可抗力因素，没法预计。

我国坚果炒货行业属于完全竞争的市场，国内共有规模不等的生产企业近家，按照销售规模大小分类，本行业企业可以划分为销售收入超20亿元、5-19亿元、5亿元以下三大梯队企业。1、三只松鼠：70亿元，毛利率28%，扣非净利率2.56%；2、洽洽食品：42亿元，毛利率33%，扣非净利率7.8%；3、百草味：21亿元，毛利率25.8%，扣非净利率1.85%。三个龙头的财务数据显示，线上目前价格透明度高，竞争者们之间相互的可替代关系很强，所以一直在进行价格战。

洽洽食品在年推出重磅新品每日坚果，主打每日一小袋，满足一天所需多种坚果营养。除此之外，年7月洽洽食品宣布全系列产品提价7-12%。由于洽洽食品年度的扣费净利润率只有6.2%，归属净利润率只有8.8%，所以此次提价将会给净利润带来翻倍的增长。值得注意的是，公司最近几年受到线上品牌挑战，成长速度放缓。且瓜子坚果行业空间小，不像白酒有巨大的品牌溢价，很难通过独立提价来获得增长。

休闲零食，最有竞争力的还是洽洽食品。从种植、原材料采购、生产加工到渠道、品牌建设，实行纵向一体化，品质可控，成本容易控制。三只松鼠，自有电商品牌不突出，纯渠道食品安全不可控，成本高毛利低，同质化严重。每日坚果是洽洽食品在年推出的重磅新品，主打每日一小袋，满足一天所需多种坚果营养。年年度销售额已达5亿元（公司年总营收42亿元）由于产品单价很低，消费者对提价的敏感性很低。消费者对低单价食品的小幅提价完全不敏感。国葵龙头洽洽力推蓝袋升级产品及葵珍、皇葵等高端产品有望驱动袋装国葵市场消费升级。

由于过去坚果炒货中瓜子和花生是核心产品，洽洽成功占据了瓜子的垄断份额。但由于近年来消费升级和电商的快速发展，消费者不再仅仅满足于瓜子和花生组合，洽洽错失品类分化趋势，被三只松鼠抓住了进口坚果的机会，三只松鼠从电商渠道作为原点渠道突破，获得了非常快速的发展。

由于目前我国瓜子主流仍是散装炒货，年瓜子消费总金额亿元，其中散装占比亿元，预包装瓜子占比仅70亿元，其中洽洽瓜子业务营收28亿元，占比预包装瓜子的41%市场份额，是第二名金鸽瓜子的4倍。

目前每日坚果中，沃隆是最早的发起者，也是目前销量最大的品牌。沃隆每日坚果年营收8.5亿元左右。洽洽每日坚果年营收5亿元。百草味每日坚果年营收2亿元。在每日坚果的领域里，洽洽作为后起之秀，但借助其相对强势的渠道优势，相对强势的品牌优势，迅速崛起。目前已经逐步逼近沃隆的销量。每日坚果目前品类规模太小，沃隆试图打造一个专业的每日坚果品牌，但估计很难。除非每日坚果这个品类能长得很大，成为重要的品类，否则依靠一个相对弱势的品类不太可能打造出一个强势的品牌。洽洽借助其强势的瓜子品牌优势，顺理成章从瓜子延伸至每日坚果。

坚果市场很大，细分品类繁多，但可能并不是一家公司能全吃到。通过“渠道精耕+县乡突破”战略，经过十多年的市场开拓，公司建立了拥有超过40万线下终端的销售网络，覆盖面上到国内中大型城市下到各地县乡，终端掌控能力强，市场反应速度快，销售渠道稳定。

洽洽瓜子在包装瓜子里应该有10%的溢价权。你也可以看到洽洽瓜子比其他包装瓜子，平均售价要高10~20%左右。瓜子、坚果、梅子、果脯等等，休闲食品这个品类，竞争门槛低、产品差异化程度有限、价格稍偏敏感，实在是一言难尽。瓜子和坚果，某种程度上还有一些相互替代。

公司提价是年7月。但可以看出，公司在二季度产品就已经开始放量，同比增长23.41%，扣非增长42.80%，主要是黄袋和蓝袋的放量。三季度净利润同比增长48.87%，扣非净利润增长91.87%，说明销量和提价共振，产品提价被消费者接受。

年上半年公司营业收入为18.74亿元，较上年同期增长17.14%。从产品看，葵花籽收入11.98亿元，同比增长8.71%，占营收总比重为63.94%；坚果类收入2亿元，同比增长.65%，占营收总比重为10.66%。

截至到上半年，每日坚果“小黄袋”营收已突破四亿大关，成为洽洽食品第三大主要增长点。洽洽的这款每日坚果由腰果仁、巴旦木仁、榛子仁、核桃仁、蓝莓干、蔓越莓干、黑加仑葡萄干七款果仁果干组成，每袋26g，其中果仁16g左右，果干10g左右。整粒蔓越莓和现剥现用的核桃仁，是这款产品最突出的优势，保存了果干果仁的水份和新鲜度，坚守营养品质。每日坚果、独立小包装、混合果仁是坚果行业创新的趋势。能够一次性满足不同需求的组合包装是零食的新风尚。

自年开始，洽洽相继推出皇葵、葵珍、蓝袋（山核桃、焦糖）等新产品，从产品原料品质、口味、包装上进行全面升级，同时对传统产品现有原料品种进行改良升级，有效解决了葵花籽系列产品老化问题。蓝袋系列产品力突出，口味不断升级，包括山核桃、焦糖、咖啡、蜂蜜黄油以及原味五种口味，产品更为年轻化。

坚果营养的关键要新鲜，新鲜的关键要保鲜。同时搭建坚果全产业链，全程管控新鲜，打造极致好产品。洽洽坚果的原料来自全球7大限定原产地，%只用当季的新鲜坚果、一级坚果；在全球拥有9家出口级自有工厂，%自主生产；联合全球顶级设备服务商瑞士布勒开发专业坚果烘焙设备，四段控温、低温烘焙，激发坚果酥脆口感；此外，冷链运输、冷藏存储、恒温车间等层层保障，使得小黄袋袋内含氧量小于1%，达到奶粉级别的保鲜包装。

公司在渠道上以通过经销商销售作为主要销售模式，进行渠道精耕。公司采用客户分级管理模式，优化客户结构，提升客户质量，重点扶持优质客户。休闲食品方面，很难做到一家独大，而且休闲食品也更看重新品创新和渠道。恰恰在这个行业经营多年，品牌知名度、线上和线下渠道都做得比较好，几乎覆盖了全国30多个省的线下销售网络，“瓜子+坚果”双主业的路线也使得产品更加丰富，风险低；三只松鼠太依赖于线上渠道，在线上红利逐步销售的情况下，成长性降低，风险较大。

国内休闲企业的发展伴随中国食品工业成长和行业内企业发展共同发生的。主要可分三个阶段。第一阶段，休闲食品行业从多个维度持续升级，最早是以简单补充需求为核心的粗放型经营，以线下食杂店为主；这个时候，比如好想你、良品铺子等。但很快就被超越。第二阶段，随着居民健康生活理念的崛起，休闲行业发展到以改进产品品质为根基的2.0时代，这个时期涌现了洽洽、周黑鸭等专业休闲食品制造商或零食店。第三阶段，考虑多元化消费场景、融入文化休闲元素打造休闲食品品牌的新模式，这个时候出现了来伊份、三只松鼠等单渠道综合零食品牌商；现在市场继续进步中。

三只松鼠现在自己分不清自己到底是食品品牌类似（洽洽瓜子），还是零食零售商类似（良品铺子）。如果定位自己是零食品牌，就要大力扩展销售渠道。进入大量的便利店等渠道。如果定位自己是食品零售商，就应该引进其他零食品牌在自己的门店里，然后大力发展加盟店，类似良品铺子。

零食类的企业，净利润率来看都不高，关于三只松鼠有一个问题，树坚果类的几乎都是从国外进口，其实成本是居高不下的，虽然目前国内已经在种植了，但是周期都要5到10年以上，所以其实不是很看好这个品类，毕竟进口过来成本太高，消费者消费能力也有限，并不能赚钱。

从个人消费体验来讲，过年买了不少三只松鼠走亲戚用，感觉时尚又健康，结果吃了几包就腻了，放一年都没兴趣打开包装，亲朋好友反馈也差不多。松鼠坚果踩中了时尚消费概念的步点，但产品确实不具有成瘾性，容易火一把就过，类似锐欧鸡尾酒，当然比鸡尾酒要好些。三只松鼠，剥壳好累，还要清理果壳。恰恰每日可以连续吃，符合了休闲的特点。

从年至今，涪陵榨菜先后提价4次，业绩也伴随提价而进入三年高增长期，市值也随之增长。年7月，为缓解原料及劳动力成本上涨压力，公司将11个单品提价8-12%；涪陵榨菜年2月，同样因成本上涨，对9个单品提价15-17%。年第四季度将两款产品降低重量售价不变，变相提价10-16.7%；年11月，为统一全国产品流通价格体系提价约10%。

洽洽食品作为深耕食品行业多年的企业，洽洽在食品保鲜、原料采集生产，营销团队以及线下销售方面都有着比较优势。好想你在收购百草味后同比减亏，但是也存在着线上零食销售爆发期已过，线下经销链条布局不足的弱点。同时线上竞争日趋激烈，价格战进一步压缩毛利率是比较确定的事件。三只松鼠。挟线上打造的生产、仓储管理优势，跟着阿里打线下。还有很大扩展空间。盐津铺子来伊份基本线下，显然还有很长的路要走。

三只松鼠的产品缺乏壁垒，但其高周转、低库存的特点，可以成为企业未来发展的护城河。三只松鼠“立体卖货”，努力开拓线下市场，已经开设了80多家自营“投食店”、80多家“松鼠小店”，并覆盖零售通动销店铺70多万家。

不同品牌同类产品的口味差异度其实不大，三只松鼠的IP创意、开箱器这类配套产品和团购渠道其实是这几年来快速崛起的三个重要因素，分别给予消费者品牌感知度、贴心服务感及共享充实感。再辅之三只松鼠对外宣称的严格品控与信息化平台应用，给了广大消费者特别是年轻人安心感与迎合潮流的心理。当然，这类公司很容易被模仿，未来的发展更多要依靠产品的深耕创新、线下的扩大布局与成本的规模化效应带来利润率的提高。

我的看法是，恰恰食品应当列入股票池中，它是股票池里中上等水平的一档，也很可能是最好的零食类投资标的之一。这是因为，洽洽食品的主力产品为葵花籽（占主营业务比例67%，毛利率35%）、以每日坚果为代表的坚果类（占主营业务比例12%，毛利率19%），瓜子是休闲零食中最大的单品，年瓜子消费总金额亿元，预包装瓜子占比70亿元，而洽洽瓜子业务营收28亿元，占比预包装瓜子的41%市场份额；每日坚果品牌规模较小，年沃隆每日坚果营收为8.5亿元，恰恰每日坚果营收为5亿元，百草味每日坚果营收为2亿元。

在休闲零食类投资标的中，洽洽食品的线上和线下渠道都做的比较好。几乎覆盖了全国30多个省的线下销售网络，瓜子加坚果的双主业路线也使得产品更加丰富，而三只松鼠和好想你等竞品线上和线下渠道不及洽洽食品完善，这就使得洽洽食品在食品保鲜、原料生产、营销团队的优势已经实现了纵向一体化，使得品质和成本都可以控制。因此我选择将洽洽食品列入股票池中，并认为是中上水平的一档。

三只松鼠（净利亿3.04亿，营业总收入70.01亿，加权净资产收益率31.66%，毛利率28.25%），公司总部位于安徽省芜湖市，是中国第一家定位于纯互联网食品品牌的企业，也是当前中国销售规模最大的食品电商企业，主要通过天猫商城，京东，唯品会等网络电商平台进行自有品牌和第三方进口休闲食品的销售。其主营业务覆盖了坚果、肉脯、果干、膨化等全品类休闲零食。

的年坚果类市场是个红海市场；但是碧根果是个蓝海市场，当时市场还是刚刚