宏观（姜超/顾潇啸，等）

①5月工业同比小升6.1%，仍处低位，环比仅增0.52%，工业品通缩未改善，生产势头依然偏弱。②5月固定资产投资增速10.0%，其中制造业或受益于去年基数较低，同比较上月微升；政策放松带来地产投资小幅回暖至2.7%；但基建投资增速仍在回落，跌至15.1%，政策加码仍难以抵消融资困境。③5月地产销量增速反弹，新开工面积同比增速跌幅收窄至-12.8%，在新开工大项目不足问题凸显，库存高企的背景下，持续性需观察。④经济下行压力未消，在工业需求低迷、投资资金到位不足的背景下，经济企稳基础并不牢固。而贷款利率偏高仍是主要风险。当前稳增长力度渐增，后续政策宽松趋势不改。

5月财政收入同比增速下滑至5.0%，主要缘于汇算清缴企业所得税减少和进口环节税收下降。5月财政支出同比增长2.6%，提前预拨部分重点支出令支出增速暴跌。5月财政收入和支出增速均大幅下滑，经济增势低迷、企业盈利疲弱和外需依然不佳的背景下财政收入料难有起色，对财政支出也形成制约。近期发改委项目审批进度加快，稳增长力度渐增，未来宽松仍是必须选项。

①5月新增融资总量1.22万亿，同比少增近亿，委托、信托贷款缩水、企业债发行低迷仍是主要拖累，而未贴现票据同比多增多亿。②5月新增贷款亿，同比少增43亿，居民短贷中长贷同比几近零增长，非居民中长贷同比少增多亿，显示基建融资乏力，而票据融资同比环比均高增数百亿，金融机构票据冲贷款有所抬头，贷款结构持续转差。③5月M2反弹至10.8%，仍处低位区间，或与央行在4月末大幅降准和5月续批本年度PSL额度有关。而5月住户存款减少亿而非银金融机构存款增加1.94万亿，资金搬家流入股市明显。④当前工业投资低位，通胀未起，社会融资总量持续下滑，预示后续经济下行压力仍未消除，而低利率是去杠杆的必要条件，央行宽松态度从未改变，6月或再次降息降准。

①5月社消名义增速10.1%，实际增速10.2%，限额以上增速6.8%，均较4月微幅回升。②乡村增速继续快于城镇，餐饮增速继续快于商品零售，网上零售继续高增。③通讯器材增速回升至39.4%并继续领跑，石油及制品增速-5.5%依然为负并殿后。④必需品增速涨跌各半，可选品中家电继续下滑、汽车继续回升，地产相关商品普遍回升。⑤经济增速仍弱，消费微幅改善，表现好于工业投资，仍是中流砥柱。其中必需尚可，可选改善，新兴依旧抢眼。

策略（刘瑞/刘博/闻宏伟）

①战略地位显著，政策东风频传。年是西藏自治区成立50周年，也是中国经济发展承上启下的一年，预计年内很可能举行第六次西藏工作会议，西藏发展有望迎来一轮新的政策东风。②西藏具备矿产、水源、藏药、旅游四大资源。经济发展基数低，潜力大。③相关公司：西藏矿业、西藏城投、西藏发展。

（荀玉根/刘瑞）

①浦东公布国改18条，重点发展中部和临港、设立区级国资流动平台、优化高管激励机制。②金桥、外高桥、港城、浦发四大集团将重组定位，浦东投资集团成为区级国资流动平台，浦东科投将被打造为新兴产业投资平台。③国企改革、科创中心、迪士尼三大催化助推大上海主题，如张江高科、陆家嘴、浦东建设、强生控股、上海机电、自仪股份、华东电脑、爱建股份、美盛文化、春秋航空等。

行业热点

5月销售回暖逐步传导至土地市场，建议加配地产。重点推荐万科、保利地产、华夏幸福；二线白马推荐世联行、滨江集团、金科股份、莱茵置业；主题包括国企改革（天健集团、格力地产）、科创中心（张江高科、市北高新、南京高科）（涂力磊/谢盐）

重点个股及其它点评

多屏互动、IP开发有序推进，买入评级（张杰伟）

公司换帅，确保重大资产重组顺利推进，积极推荐（张杰伟）

外延式扩张取得实质突破，买入评级（林周勇）

看好公司与华为的战略合作，能源互联网+金融创新+一带一路标的脱颖而出（周旭辉）

最新重点报告推荐

《打新的美好时代——类固收产品系列专题之一》

低利率时代下，高收益资产逐渐稀缺，“打新”凭借稳定的高回报，配置价值凸现。展望未来，打新美好时代或消逝。低利率时代，享受最后疯狂。随着人口结构逐渐老龄化，居民财富逐渐从存款、房产向金融资产转移，利率长期下行将是趋势性的，高收益资产供不应求，具有约6-7%高收益的打新资产也难逃被扫荡的命运。在收益降低之前、风险未到之际，尽情地享受最后的疯狂。注册制临近，打新风险渐升。注册制改革下，新股供给将大幅增加，同时发行审核更加侧重形式审查，这将加剧上市企业的资质分化。尤其是未来股市单边上涨行情出现扭转时，新股上市后回报率难以估测，打新风险渐升。

《传媒中期策略：“互联网+”引领文化传媒板块大变革》

看好内容价值的重估，积极布局“内容+”：1）内容+营销：内容与营销的深度整合，提升内容变现能力，建议：新文化、华录百纳等；2）内容+IP多元变现：具备IP开发能力的公司变现能力更为强劲，建议：华谊兄弟（买入评级）、光线传媒、奥飞动漫等。“互联网+”板块：1）营销：客户资源是第一竞争维度，建议：省广股份、蓝色光标、利欧股份等；2）互联网电视：看好云、管、端全产业链的公司，建议：乐视网、歌华有线；3）互联网游戏：看好龙头公司份额提升、游戏流量多元变现，建议：掌趣科技、天神娱乐等；4）彩票：行业性拐点有望到来，建议：凯瑞德；5）教育：K12市场集中度有望得到提升，建议：拓维信息。

主题投资退潮。

《深圳华强深度研究：深度整合电子元器件分销商，全力打造电子信息全产业链交易与创新服务平台》

深圳华强是我们重点的“互联网+”转型标的，其近年以实体市场为基础，转型电商，并在15年5月21日公告收购湘海电子进军电子元器件分销商领域，我们在复牌后第一时间发布买入报告，其市值在15个交易日自亿涨%到亿，其中6个涨停板打开后继续坚定推荐，9个交易日再次大幅上涨54%！本报告将详解公司战略远景并给予估值分析，上调目标价至元（对应目前6.67亿股本），并判断长期市值完全可在亿元以上，建议持续，密切跟踪！

（A）宏观经济波动；（B）房地产行业风险；（C）转型进程不确定；（D）收购整合电子元器件分销商的不确定性；（E）电商业务和增值服务发展的不确定性。

近期活动邀请

（1）6月12日15:00，天喻信息教育云业务交流电话会议，电子

（2）6月12日15:30，3D打印站（沙龙），上海裕景大饭店，有色、电子、通信、传媒等

（3）6月18日15:30，“中国梦”沙龙系列2：数字营销转型与运营商大数据沙龙，中国职工之家饭店（北京），通信、有色、电子、传媒、计算机、银行、非银

本周重点报告概览

《宏观专题：地产大分化，经济难指望——地产需求短期改善如何影响经济》

①地产首现量价齐升，持续改善依然存疑。②我们重新审视和对比一、二、三线城市的地产需求、价格和库存，发现存在明显分化。③新开工目标趋回落，多元化与退出齐现。④居民财富配臵转移，从房产到金融资产。⑤拿地面积历史低位，传导时滞被动拉长。我们认为15年地产投资探底之路依然漫漫，相应对经济增长的推升也遥遥无期。

《中小市值中期策略：新三板在等什么？》

新三板市场3月经历一波井喷行情，短短一个月后突然熄火。发展新三板市场是国家战略，一轮更大的行情在酝酿中。市场目前如此低迷，下一轮行情的导火索是什么，市场究竟在等什么？我们认为在等三件事：1、更多的优质公司挂牌；2、挂牌企业的实际控制人转变观念，在流动性和控制权之间平衡选择；3、股转公司政策落地（分层及放开主办券商资质）。

《军工行业年中期策略：王者归来，巨浪滔天》

1.军工资产证券化巨浪来袭。2.国家投资力度持续加大，行业增长有望超预期。3.民参军酝酿新浪潮。4.细分子行业基本面分析：（1）航空制造业快速发展，资本运作诉求强烈；（2）航天产业增速逐渐平稳，短期看整合，长期看资本运作；（3）船舶工业开始缓慢复苏，部分龙头企业业绩有望率先反转；（4）兵器工业增速放缓，战略布局向核心主营业务收缩；（5）电子科技产业快速发展，事业单位改制有望大幅提高资产证券化率；（6）核工业或处风口，将长期受益。5、选股逻辑及推荐标的：选股标准：（1）细分行业龙头公司，由制造向服务转变；（2）小而差公司，国企改革背景下资产注入带来巨大弹性。重点推荐：达刚路机、伊立浦、中航重机、中航机电、成发科技、中直股份、新海宜、西宁特钢、抚顺特钢、中航飞机、华工科技、森源电气。：南钢股份、海特高新、航天晨光、蓝盾股份、卫士通。

改革的不确定性；政策推进低于预期。

《食品饮料行业年中期策略报告——成长+主题精彩继续，价值股也将绽放》

（1）成长在哪里？健康消费将是最具成长性的方向，尤其看好功能食品和动植物蛋白食品行业。欧美国家消费者用于功能食品的花费占总支出2%以上，而中国不足0.1%。（2）主题从何来？并购重组、互联网+、国企改革等都是下半年热点主题，其中并购重组最热门。食品饮料多数子行业进入低速增长期，行业整合与公司转型将持续发生。（3）价值何处去？不论是板块轮动还是风格转换，下半年价值股都有投资机会，其中率先实现转型的公司最应。（4）弹性组合建议新都化工、保龄宝、黑芝麻、金达威（双塔食品因合规限制不能推荐），稳健组合推荐贵州茅台、洋河股份、伊利股份、双汇发展。

食品安全问题、原材料成本上升、进口产品冲击。

《农业中期“互联网+”专题投资策略：互联网+助推三农转型升级》

随着农村规模化种养殖的比例不断提升，以及农村信息设备普及率日益提高，农业互联网大发展时代已经到来。互联网将改变农业产业链中的生产、流通、销售和金融服务的不同环节。当前已经有10多家的农业上市公司开始进行互联网+的实践，大部分集中在1）通过信息化的手段提升生产效率；2）通过互联网解决农户的资金需求，3）农资类别的O2O，4）网上销售自身产品。从互联网构想、执行力和现有业务分析，重点推荐新希望、通威股份。Ps大北农因防火墙原因不做评论。

农产品价格大幅波动。

《农业年中期投资策略：周期、成长和改革三条主线均衡配置》

（1）周期之禽畜养殖，母猪存栏数据23个月持续下降，生猪供给下降确定，下半年猪价稳健上行，重点推荐雏鹰农牧、正邦科技、牧原股份；祖代鸡今年进口量因美国禽流感预计和只有60万套，大幅下降50%，未来两年禽链景气度回升确定，重点推荐益生股份。周期之制糖，因产量大幅下降糖价回升确定，产业升级中国有企业面临历史机遇，重点推荐南宁糖业。（2）成长的重点是互联网+，互联网改造农业的潜力巨大，重点推荐新希望。（3）国企改革是下半年重点，重点推荐中粮屯河、北大荒、ST中鲁。

农产品价格大幅波动，自然灾害，改革推进不达预期。

《未来十年路，从制造到智能—年中期机械行业投资策略》

工业4.0将是未来十年穿越周期的成长板块。电子通讯设备、医药行业的应用正在加速进入规模，自动化集成、机器视觉、智能检测的空间巨大，对比下游市场和市值空间，建议诚益通、松德股份、华昌达、劲拓股份、东富龙、海得控制。高铁后周期设备热度刚开始，十三五期间高铁新增基建和车辆增速维持稳定，看好铁路后市场的检测维修，建议神州高铁、ST春晖、康拓红外。15年底16年初油气钻采设备可能迎来转折点。建议左侧杰瑞股份、惠博普、神开股份、恒泰艾普。15年国企改革持续推进。建议天华院、上海机电、天地科技、中集集团。

宏观经济下行风险；中国制造推进或低于预期。

《桂林旅游深度报告：业绩反转无疑，期待变革和政策红利》

业绩反转确立，基本面无利空；海航若成功入股，或将给公司体制带来巨变，我们乐见其成；桂林发展体育赛事、赛马运动、彩票，有着政策和区位上的优势，潜在空间大。目前旅游板块整体PB7.4倍，体育板块市值鲜有小于亿，海航旗下公司市值均亿以上（剔除停牌）；我们给予PB7.5倍（Q1），目标价30元，对应总市值亿元，重申买入评级。

海航入主存不确定性；海航与市政府是否思路一致；资产剥离整合进程存不确定性；短期PE较高；失业率大幅攀升或突发事件，影响旅游需求。

《金融工程半年报：市值因子与反转因子再增强》

机构投资者通常被认为具备更好的信息优势和研究能力，他们持有的股票应当会有更出色的表现。将小市值组合中无机构持有的股票替换成市值最接近的机构持有股票，平均意义上可获得年化4%的增强收益。加速上涨和下跌的股票在未来会有更大的反转概率和幅度。把反转与价格变化速率叠加的策略相对沪深能获得年化47.2%的超额收益。

《年批零行业中期策略：互联网+零售，激活资源，助力创新》

“互联网+”逻辑：实体零售拥有强大资源（现金、门店、供应商客户、品牌、物流等）禀赋，通过嫁接互联网思维和技术，资源正被激活和重估，助力业务和服务创新，如闭环平台、互联网金融、供应链整合等。选股估值思维：寻求实体资源禀赋高、可改造空间大、机制灵活、人才充沛和执行力强的创新龙头，从互联网思维出发以PS、PGMV、用户价值等指标估值，挖掘中长期成长空间。推荐个股及组合：1）“互联网+”：小商品城、深圳华强、步步高、苏宁云商、永辉超市、海宁皮城、中央商场、农产品；2）国企改革：上海本地商业股、银座股份、重庆百货、欧亚集团、王府井、鄂武商A、广百股份等；津劝业、南宁百货、杭州解百、武汉中商等；3）前期涨幅小，有改革或转型预期的小市值个股；4）次新股投资机会显著，重点提示爱迪尔。

零售商在改革与转型进程及效果不确定，及对板块估值提升压力。

《新能源行业年中期策略——闭环共振，能源革命》

1、能源互联网：闭环共振，能源革命。2、储能：微网补贴政策下半年出台。3、电动车：整车环节群英荟萃。4、光伏：互联网金融创新成重点。建议标的。能源互联网平台：积成电子；光伏：彩虹精化、东方能源、科华恒盛、林洋电子；储能：科陆电子、阳光电源、南都电源、圣阳股份；电动车：东源电器、多氟多；智能家居：拓邦股份。

政策不达预期；电改进度缓慢；行业竞争加剧风险；企业产学研的进度；客户的认可程度。

《大浪淘金——15年2季度下半年经济和资本市场展望》

四大部分：一、居民财富大转移：从房产、存款到金融资产。二、人口结构大拐点：地产见顶、利率趋降、金融崛起。三、货币政策大转折：从钱荒到低利率去杠杆。四、资本市场大时代：直接融资助力转型创新。详见已外发报告。

《宏观专题报告：大众消费曙光初现——探寻中国经济的另一面》

人口红利结束，中国经济主旋律由工业转为服务业，居民对于教育、医疗、文化等服务需求日益高涨。但有效供给不足令需求未能得到满足。几乎所有服务业都被国有企业垄断，因而国企改革的一个重要看点及时垄断服务业的放开。14年中超票房创历史新高、15年2月中国电影票房创全球冠军，一线城市学区房暴涨反映的教育供不应求等等，均反映服务业需求强烈，而核心是打破垄断、增加有效供给。

《“牛”住梦想——年中期A股投资策略》

①本轮牛市是转型的“中国梦”。全球经济增长模式的重构以互联网技术为突破口，中国天然具有互联网基因，此乃天时。支持大众创业、万众创新的产业政策、金融政策为地利。人力资本红利的爆发是人和。②牛市就是泡沫化过程，二战后美国、日本、台湾、香港牛市中指数涨10-20倍，股票市值/GDP高点%-%。储蓄率与投资率裂口扩大使得资金充裕，本轮A股牛市泡泡将创纪录。③转型的成长是主战场，如技术渗透的互联网+、政策驱动的中国智造、人口周期的医疗健康，主板机会来自政策催化、是辅战场，如国企改革、大上海。④市场阶段性风险来自管理层调控股市，风格阶段性摇摆源于政策催化的主题爆发，参考过去多在3季度末及之后。

风险提示：①管理层调控股市；②货币政策变化；③海外出现金融风险。

《15年中期可转债策略报告：不舍旧爱，再结新欢》

要点：①金融时代来临，权益牛市风在吹；②转债稀缺成常态，供需或双降；③存量券：逐一挑选，最后的狂欢。洛钼转债：NPM业绩释放，正股仍有动力。歌尔转债：看好可穿戴设备，防范溢价率压缩。格力转债：国企改革与口岸海洋经济。电气转债：多主题利好，等待业绩提升。14宝钢EB：交换债接力转债；④把握新券：申购新券收益可观。

《15年中期利率债策略报告：坎坷不改慢牛》

要点：①中国长期利率趋于下行；②低利率去杠杆是王道；③宽松不停，货币利率“2”时代；④股债双牛而非股强债弱；⑤股债双牛，且为慢牛。⑥短期债市震荡有顶。⑦货币利率低位，国开杠杆价值仍显著；⑧牛陡行情延续，牛平或值得期待。

《信用债年中期策略报告：回避高风险，拥抱高收益》

要点：①信用风险仍在升温，基本面难言好转；②信用债违约常态化，低等级持续承压；③系统性流动性风险双降，城投债信仰再回归；④低息时代高息为王，寻找收益分享权益。

《年石化中期策略：改革推进，产业升级》

我们认为石化行业重点仍是改革，通过改革达到企业盈利及效率的提升，并实现产业升级。改革分为三个方面：国企改革、央企重组、垄断放开。建议重点的上市公司包括：湘潭电化：国企改革，新能源+环保双轮驱动。准油股份：积极参与上游业务。上海石化：盈利大幅改善，改革预期。洲际油气：独立石油生产商。齐翔腾达：内生与外延，C4产业链做大做强。

原油价格持续回落；混合所有制改革进展缓慢。

《纺织服装年中期策略报告：寻找新的行业增长逻辑——服装定制产业趋势》

4条投资逻辑梳理。1）龙头纺企因国内外棉价差的缩小，年将受益于行业恢复性增长，投资标的按照弹性的排序为华孚色纺、百隆东方、联发股份、孚日股份、鲁泰A；2）以凯瑞德为代表的弱势纺企加速转型；3）根据最新年、季报业绩统计显示，服装子行业下半年起盈利能力逐季恢复，收入自4季度起已正增长，15年1季度起存货、应收周转出现回升迹象，企业由渠道货品减负进入供应链调整阶段；重点品牌零售公司业绩恢复已强于行业，龙头企业历经前期终端规模收缩、结构调整，周转率改善程度显著超越行业平均，整体运营效益伴随内生指标等的改善已有所回升。重点龙头服装品牌的升级路径；4）主题性的投资机会将贯穿全年，我们建议国企改革（际华集团、申达股份、龙头股份）、迪士尼（美盛文化）。

海外复苏不达预期，国内零售市场持续低迷，终端需求不振；行业运营成本持续攀升；行业竞争加剧；棉花市场需求不达预期，政策变动风险。

《金融工程投资策略：股东行为与股价表现》

股东具有公司经营的信息优势，股东行为与股价表现往往具有密切联系。投资者可以通过股东行为推断公司信息。本文分析了上市公司股东增持（包括股东增持、基金增持以及高管增持）；股权激励、员工持股计划；大股东现金参与的定向增发等股东行为对股价的潜在影响，并提供相关的投资建议。

《分级基金投资新思路——年中期策略》

如火如荼的牛市中，分级基金场内规模逼近亿元，股票分级基金为何成为明星产品备受？其很重要的原因来源于分级B份额的杠杆属性，以创业板分级B为例，截止5月底，其今年以来净值涨幅高达3.2倍，这一涨幅在创业板指数个成份股中仅次于6个股票，赚钱效应鲜明。分级基金的投资机会重点在于对选择行业指数、上折机会、B级份额的估值等因素的把握。

《宏观周报：宽松改革强化，美国笃定加息》

上周国内股债双牛，海外股债双杀，源于货币政策预期有别。上周央行证实PSL操作，开启中国版扭转操作，投放长期流动性助于稳定长端利率预期，印证宽松从未改变。5月中国PMI小幅回升但仍处低位，联系5月发电耗煤增速仍负，意味着制造业仅是弱改善，稳增长仍需加码。传发改委第三批投资储备项目即将公布，其中涉及轨道交通和新兴产业。国务院常务会议从税收、融资等各方面推进大众创业万众创新；深改小组通过多项国企改革文件，把国有企业做强做优做大。而上周美国就业数据强劲，加息预期升温，引发海外股债抛售狂潮。

《信用债周报：风险偏好回升，城投依旧看好》

资金面宽松已成一致预期，货币利率大概率仍将低位徘徊，为套息操作继续创造有利条件。债务置换接二连三且进度加快，加上近期平台融资政策的转向，城投再融资压力大大缓解，存量城投债风险再降，配置价值凸显。广西有色中票面临兑付考验，今年以来国企违约和评级下调频发，国企也不再绝对安全。中澳短融现兑付危机，信用债已无安全地带。信用债违约将呈常态，低等级将持续承压。仍建议提高等级，以高等级产业债和优质城投债为主展开配置。

《利率债周报：货币宽松未改，利率顶部渐明》

PSL印证宽松未变，货币利率低位徘徊。上周受超大规模IPO冲击，资金面略有收紧。R均值上升16BP至2.14%。此前定向正回购引发市场担忧货币政策转向，但上周央行公布PSL，开启中国版扭转操作，印证货币宽松从未改变。近期IPO大量冻结资金下货币利率波动幅度并不大。目前GDP增速跌至09年初水平，通胀仍在1%区间，泰勒规则下与基本面匹配的货币利率在2%左右，货币利率或长期低位徘徊。宽松对冲供给，利率顶部渐明。上周第二批1万亿债务置换额度出台，不排除第三批置换额度推出，供给始终成为压制长端利率的一座大山。但长端如果不下，经济难以企稳，这将倒逼央行进一步宽松。央行PSL推出，旨在直接释放长期流动性，引导长端利率下行。近期海外债市大跌，主要源于美国经济好转加息预期升温。而国内经济低迷、央行货币政策宽松未变，货币利率低位波动，利率债杠杆操作价值仍在，利率债顶部渐明。下调未来3个月10年期国开利率区间至3.6%-4.0%。

《可转债周报：交换债来临，等待供给提速》

上周股市震荡向上，转债存量券在正股和相对估值的两重带动下上涨，但格力和电气转债即将进入转股期，转股溢价率终将下降，当前可继续持有，需估值压缩。预计后续转债供给将加速，等待澳洋顺昌和航天信息转债发行；三一重工、厦门国贸、蓝色光标、九州通转债均获发审通过。转债市场标的稀缺，新券价值显现，投资者可通过原股东优先配售或网下申购方式参与新券。

经济面变化、货币政策不达预期、高价格调整风险。

（海通研究所）

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